El día de la liberación (29/03/2025)

Esta semana ha habido muchos eventos interesantes que analizar en el panorama geopolítico y económico. A continuación, listo las noticias más destacadas. Vamos allá:

• La confianza del consumidor estadounidense se desplomó en marzo hasta su nivel más bajo en más de cuatro años, reflejando un deterioro generalizado en las expectativas económicas ante el temor creciente a una recesión y a una inflación más elevada, alimentada por las nuevas medidas de aranceles con las que amenaza la administración Trump.

  Según el informe del Conference Board, los comentarios espontáneos de los encuestados evidencian una creciente preocupación por las políticas comerciales y arancelarias, así como por la incertidumbre económica y política. El índice de expectativas —que mide la visión a corto plazo de los consumidores sobre ingresos, negocios y empleo— cayó 9,6 puntos hasta 65,2, el nivel más bajo desde marzo de 2013 y por debajo del umbral de 80, considerado históricamente como señal de recesión inminente. Aunque Trump señaló esta semana que no todas las tarifas anunciadas entrarían en vigor el 2 de abril —y que algunos países podrían obtener excepciones— también dejó claro que nuevos aranceles sobre automóviles importados están en camino, aumentando aún más la incertidumbre.

  

   

  Sin embargo, a pesar del pesimismo, los datos no muestran aún un cambio drástico en el comportamiento de gasto, que es el factor más relevante para los mercados. Algunos indicadores de consumo, como la intención de compra de electrodomésticos o la planificación de vacaciones, incluso aumentaron, lo que podría deberse a un fenómeno de compras anticipadas antes de que los precios suban por efecto de los aranceles. Las bajadas de tipos, trasladadas a tasas hipotecarias más bajas, también estimularon las ventas de viviendas nuevas en febrero (+1,8%).

  En paralelo, las expectativas de inflación a 12 meses subieron al 5,1%, el nivel más alto desde mayo de 2023. Aunque Jerome Powell minimizó este repunte como una señal transitoria, estas expectativas de corto plazo podrían configurar una tendencia más estructural si se prolongan.

• En un estudio de 2022, el economista de la Reserva Federal, Colin Weiss, analizó el impacto que tuvo la decisión de congelar los activos rusos tras la invasión de Ucrania sobre la percepción global del dólar como reserva. El trabajo pone el foco en un dato crucial: aproximadamente tres cuartas partes de las reservas oficiales extranjeras en activos estadounidenses están en manos de países con vínculos militares con Washington.

  Si bien hoy en día el dólar ya no está reservado exclusivamente a aliados políticos con dependencia militar directa de EE.UU., como ocurría entre los años 60 y 80, estos países siguen siendo los principales tenedores de reservas en dólares. Weiss distingue entre aliados formales (como los miembros de la OTAN), alianzas informales (vía acuerdos de defensa o ejercicios conjuntos) y vínculos financieros específicos (como los países con monedas ancladas al dólar).

  En un escenario de geopolítica altamente fracturada, el análisis de Weiss estima que el riesgo potencial de desinversión en reservas de dólares por motivos políticos alcanzaría los 800B$, lo que representa algo más del 6% del total de reservas globales en esa divisa. Incluso en un caso extremo de desdolarización motivada por conflictos, el dólar perdería parte de su protagonismo, pero no su estatus de moneda de reserva dominante.

  

   

  Hemos visto en estos últimos años cómo cada vez más bancos centrales están acumulando oro, con un apetito insaciable a pesar de las subidas del precio, con la barrera de los 3.100$/oz superada esta semana. Si bien las llamadas a una desdolarización acelerada y súbita son exageradas, los vientos de cola para este metal precioso son innegables, y estamos, en mi opinión, más cerca del principio que del final en este ciclo histórico.

  

   

• Trump ha oficializado un giro agresivo en la política comercial con la imposición de aranceles del 25% a todas las importaciones de automóviles, que entrarán en vigor el 3 de abril a las 00:01h (hora de Washington). Inicialmente se aplicarán a vehículos completamente ensamblados, pero a partir del 3 de mayo se extenderán a componentes clave como motores, transmisiones, sistemas eléctricos y otras partes, con posibilidad de ampliarse aún más si la Casa Blanca lo considera necesario. El presidente ha sido tajante al calificar estos aranceles como “permanentes”, descartando exenciones negociadas. La única vía de alivio parcial es para importadores bajo el T-MEC (México y Canadá), quienes podrán certificar el contenido estadounidense de sus vehículos, de modo que el arancel se aplicará solo al valor no estadounidense del automóvil.

  Esta medida golpea de lleno a marcas con 100% de producción externa, como Jaguar Land Rover, Volvo, Mazda, Volkswagen, Hyundai/Kia y BMW. Entre los países más expuestos están México, Japón, Corea del Sur, Canadá y Alemania, los principales exportadores de automóviles a EE. UU., que juntos representan la mayoría de los más de 240B$ en importaciones de coches y camionetas ligeras realizadas el año pasado.

  

   

  El impacto de los nuevos aranceles, como decíamos, recaerá con fuerza sobre las marcas extranjeras que dependen de forma intensiva de vehículos fabricados fuera de EE. UU., y entre ellas Hyundai-Kia se perfila como una de las más perjudicadas. Pero no están solos. Otras marcas como Volkswagen, Mercedes-Benz, Renault-Nissan-Mitsubishi y BMW tienen más del 50% de sus ventas en EE. UU. cubiertas con vehículos importados, lo que las convierte en objetivos directos del arancel.

  Incluso Toyota, con una presencia industrial importante —cuatro plantas de ensamblaje y múltiples fábricas de motores en EE. UU.—, importa cerca del 50% de lo que vende en el mercado estadounidense, a pesar de ser el mayor fabricante de automóviles del mundo. Las marcas de Detroit tampoco están exentas. General Motors, por ejemplo, importa algunos modelos clave como las pickups Chevrolet Silverado desde México y Canadá, y los populares Chevy Trax y Equinox —SUVs compactos y familiares con más de 200.000 unidades vendidas cada uno en 2024—, desde Corea del Sur y México.

  La cadena de suministro global del automóvil, que se ha construido durante décadas en torno a eficiencia y costos, choca frontalmente con una política comercial proteccionista que recompensa la relocalización y penaliza la eficiencia global.

  

   

  Al mismo tiempo, Trump amenaza a los fabricantes nacionales con represalias si suben el precio de los coches en respuest a los aranceles, al más puro estilo chavista. Desde luego, no son las políticas que uno esperaría de un abanderado del libre mercado…

• Cerrejón, filial del gigante anglosuizo de materias primas Glencore, ha anunciado una drástica reducción en su producción de carbón térmico en Colombia. La compañía prevé recortar entre 5 y 10 millones de toneladas anuales, lo que llevará su volumen total de producción a un rango de entre 11 y 16 millones de toneladas, muy por debajo de los 19 millones registrados en 2024.

  La razón es clara: los precios internacionales del carbón térmico transportado por vía marítima han dejado de ser sostenibles. En otras palabras, los márgenes ya no justifican los volúmenes. Con esta decisión, Cerrejón busca priorizar la rentabilidad sobre la escala. Desde la óptica empresarial, es un movimiento defensivo lógico en un entorno de precios deprimidos y alta volatilidad en el mercado de carbón.

  Este gráfico muestra cómo, en mercados de materias primas, el precio rara vez cae por debajo del percentil 90 de la curva de costes, puesto que, cuando >10% de los productores queman caja, la producción se reajusta rápido (como estamos viendo ahora) y el precio encuentra un nuevo equilibrio. Mi opinión es que, si no estamos ya en el valle de ciclo, estamos muy cerca.

  

   

• Esta semana hemos tenido un pleno de caídas en los inventarios de crudo y productos refinados en Estados Unidos: -3.34Mb de crudo, -0.75Mb en Cushing, -1.44Mb de gasolina y -0.42Mb de destilados. Los spreads físicos siguen su ciclo de recuperación, y reflejan la realidad sobre los fundamentales del crudo, donde ya está claro que no veremos ningún superávit en Q1 y, probablemente, tampoco en Q2.

  

   

  De hecho, Goldman Sachs ya advierte de que, si no vemos mayores precios (o, peor aún, si vemos precios todavía más bajos), el crecimiento esperado del bloque no-OPEC se resentiría mucho; a 60$/b, este crecimiento se reduciría un 40+%.

  

   

  Los productores tienen disparidad de opiniones respecto al precio futuro de la materia prima, con una variabilidad bastante elevada, que se amplia conforme nos alejamos en el horizonte de previsión; en cualquier caso, la mediana de dichas respuestas contrasta, por positiva y creciente, con las predicciones de muchos de los principales bancos de inversión.

  

   

  En esta misma encuesta, los participantes dejan claro que el drill baby drill y bajar los precios energéticos son incompatibles entre sí. La última frase es bastante clara: 70$/b is the new 50$/b.

  

   

  La nueva ofensiva de la administración Trump contra Venezuela reconfigura el tablero energético y geopolítico regional. La imposición de un arancel del 25% a cualquier país que compre petróleo o gas venezolano tiene una intención doble: presionar económicamente al régimen de Maduro y, al mismo tiempo, enviar un mensaje a terceros —principalmente China e India— que han mantenido relaciones energéticas con Caracas. El arancel funciona de facto como una sanción secundaria, muy en línea con el enfoque de la primera presidencia de Trump. Sin embargo, el movimiento viene acompañado de una prórroga estratégica para Chevron, que gana siete semanas adicionales —hasta el 27 de mayo— para desmantelar su operativa en el país. Esto permite amortiguar un eventual colapso en los volúmenes de exportación a EE.UU., asegurando ingresos para Chevron por los cargamentos ya comprometidos y evitando una disrupción inmediata en los flujos de crudo pesado que EE.UU. necesita. Es una maniobra quirúrgica: castigar a Maduro sin dañar demasiado los intereses comerciales estadounidenses. En el fondo, esta política refleja un delicado equilibrio dentro del propio gobierno estadounidense: por un lado, sectores duros que exigen máxima presión sobre Caracas; por otro, voces más pragmáticas preocupadas por dejar terreno libre a actores como Rusia, Irán o incluso China.

  Pero la jugada también podría tener consecuencias geopolíticas no deseadas. Al disuadir a compradores como China e India —que en conjunto absorben más de la mitad del crudo exportado por Venezuela— el mercado podría redirigir esa demanda hacia el petróleo ruso, que sigue siendo ofertado con descuentos atractivos. Es decir, la medida podría reforzar la resiliencia energética de Moscú, en lugar de aislarla más. Paradójicamente, una política diseñada para castigar a Caracas podría terminar beneficiando a Vladímir Putin.