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Ayer publicamos un artículo (deep dive) sobre el comentario del cuarto trimestre de G&R, una firma de inversión especializada en el mercado de materias primas y que siempre ofrece una visión y datos muy originales. Os animo a todos a leerlo con detalle, puesto que se alinea mucho con la visión que compartimos en nuestro artículo de posicionamiento para 2025, donde ya adelantábamos que este año podía ser un replay de 2022, donde veamos una rotación de acciones sobrevaloradas y especulativas a activos reales con capacidad de generación de caja presente (y enorme).
Resumen macro de la semana
Esta semana ha habido muchos eventos interesantes que analizar en el panorama geopolítico y económico. A continuación, listo las noticias más destacadas. Vamos allá:
La inflación en febrero mostró señales de enfriamiento, con un aumento del 0.216% mensual, inferior al 0.467% registrado en enero y por debajo del 0.28% esperado. Esto ha situado la tasa interanual en 2.81%, también por debajo de la previsión del 2.9%. El componente de vivienda (+0.29%) sigue siendo un factor clave, representando casi la mitad del incremento mensual del IPC. No obstante, estimaciones de WisdomTree sugieren que la inflación en el sector inmobiliario en tiempo real es solo del 1.5%, frente al 4.2% que reporta el BLS, debido al rezago de aproximadamente 12 meses en esta métrica. Esto refuerza la expectativa de que la inflación en vivienda seguirá moderándose en los próximos meses. Powell tiene margen suficiente para adoptar un tono dovish la próxima semana y generar una reacción positiva en los mercados. Los datos recientes refuerzan la narrativa de una moderación inflacionaria, con el Owner’s Equivalent Rent (OER) mostrando una clara desaceleración y tendencia a la baja, lo que sugiere que el shelter (con un peso del 35% en el IPC) podría empezar a dar buenas noticias en los próximos meses.
Los datos fueron compensados por una caída del 4.0% en tarifas aéreas y un descenso del 1.0% en los precios de la gasolina. En cuanto a los alimentos, el índice subió un 0.2%, impulsado por un incremento del 0.4% en alimentos fuera del hogar. Un dato llamativo es la evolución de los huevos, que aunque han bajado su inflación mensual al 10.4%, siguen un 58.8% por encima del año pasado.
En términos generales, la desinflación en servicios sigue su curso tras el repunte del mes pasado, mientras que los bienes han dejado de restar a la inflación (deflación) y ahora comienzan a sumar, aunque de manera muy leve.
Crece la percepción de que la disrupción política en Washington está erosionando la confianza mundial en las instituciones y activos de EE.UU. Las alianzas políticas rotas y las guerras económicas con los principales socios comerciales están generando múltiples efectos, entre ellos un aumento de la incertidumbre empresarial sobre lo que sucederá a continuación. Sin embargo, uno de los más destacados es la creciente preocupación de los inversores de que EE.UU. podría perder parte de su privilegio exorbitante.
Este término, acuñado en la década de 1960 por el entonces ministro de Finanzas francés Valéry Giscard d’Estaing, se refiere esencialmente a los beneficios que EE.UU. obtiene de la enorme demanda global de sus activos como refugio seguro. Este privilegio se sustenta en el uso extendido del dólar a nivel internacional, el estado de derecho y la solidez institucional de EE.UU., así como en la proyección de su poder blando (y no nos engañemos, también el duro).
La lista de factores es más extensa, pero la idea central es clara. El tamaño, la profundidad y la transparencia de los mercados estadounidenses, combinados con la fiabilidad y apertura de su gobernanza, han proporcionado durante décadas a EE.UU. una parte desproporcionada del capital mundial y un financiamiento más barato asociado a esa confianza. Si ahora se pierde este privilegio y consideración, los efectos a nivel de flujos de capital pueden ser enormes, con una contracción de múltiplo en los mercados americanos y una apreciación a emergentes (y en contracción, entre los que está ya, por derecho propio, Europa)
De momento, el inicio del segundo mandato de Trump no podía ser más distinto que en la primera ocasión. Veremos si se trata de un bache momentáneo como parte de una estrategia y visión a largo plazo. Trump 2.0.
TSMC ha propuesto a grandes diseñadores de chips estadounidenses como Nvidia, AMD y Broadcom la posibilidad de tomar participaciones en una empresa conjunta que operaría las fábricas de Intel. Bajo esta propuesta, TSMC se encargaría de la gestión del negocio de fundición de Intel, sin superar el 50% de propiedad. Las negociaciones surgen en un contexto donde la administración de Donald Trump ha solicitado a TSMC su apoyo para revitalizar Intel (implícitamente se entiende que a cambio de un apoyo a Taiwán), un ícono industrial estadounidense en crisis. La empresa ha reportado pérdidas netas de 18.8B$ en 2024, su primer año en números rojos desde 1986, y sus activos de fundición tienen un valor contable de 108B$.
El gobierno de Trump, que busca impulsar la manufactura avanzada en EE.UU., no permitiría, sin embargo, que la división de fundición de Intel quede completamente en manos extranjeras. Paralelamente, en marzo, TSMC anunció una inversión de 100B$ en EE.UU. para construir cinco nuevas fábricas en los próximos años, una movida estratégica que refuerza su presencia en el país.
Si bien múltiples empresas han mostrado interés en adquirir partes de Intel, la compañía ha rechazado conversaciones sobre vender su división de diseño de chips por separado de su negocio de fundición.
Uno de los mayores desafíos para esta posible alianza es la incompatibilidad tecnológica entre Intel y TSMC. Sus procesos de fabricación, productos químicos y herramientas de producción difieren significativamente, lo que dificultaría la integración operativa. Además, Intel ha defendido que su tecnología de fabricación avanzada (18A) es superior al proceso de 2 nanómetros de TSMC, lo que ha sido un punto de fricción en las negociaciones.
TSMC, por su parte, busca que los inversionistas en la empresa conjunta sean también clientes de la fabricación avanzada de Intel, lo que alinearía intereses estratégicos.
Mark Carney ha sido elegido líder del Partido Liberal de Canadá y asumirá el cargo de primer ministro en un momento crítico para el país. Su victoria, con un 86% de los votos en la contienda interna del partido, marca un cambio de liderazgo tras la salida de Justin Trudeau, quien deja el cargo después de más de nueve años de mandato y una abrupta caída en su popularidad.
Carney, exgobernador del Banco de Canadá y del Banco de Inglaterra, llega a la política sin experiencia electoral previa, pero con la reputación de ser un tecnócrata de alto nivel. Su mayor desafío inmediato será enfrentar la creciente guerra comercial con EE.UU., donde Donald Trump ha impuesto aranceles severos a Canadá, que llevarían a la economía a una profunda depresión, provocando represalias del gobierno canadiense con aranceles por C$30.000 millones en bienes estadounidenses. En su primer discurso como líder, Carney fue directo al abordar el conflicto con Washington:
Hay alguien que está tratando de debilitar nuestra economía. No podemos dejar que tenga éxito.
— Mark Carney
El momento político es crucial. A principios de 2025, los liberales estaban 20 puntos por detrás de los conservadores, pero la tensión con Trump ha impulsado un rally-around-the-flag, es decir, un repunte del apoyo al partido en tiempos de crisis nacional. Ahora, las encuestas muestran un empate estadístico entre los liberales y los conservadores liderados por Pierre Poilievre. Se espera que Carney convoque elecciones anticipadas en las próximas semanas para aprovechar el impulso de su ascenso y la indignación pública contra Trump. Aunque no tiene un escaño en el Parlamento, la tradición dicta que debería buscar uno lo antes posible. La estrategia liberal será clara: comparar a Poilievre con Trump, una táctica que ya han comenzado a utilizar en sus campañas. Poilievre, por su parte, no ha tardado en responder con ataques directos a Carney.
El mercado del petróleo sigue el camino que esperábamos, con un balance de oferta y demanda que muestra señales de reducción en el primer trimestre. Sin embargo, el consenso del mercado parece dispuesto a ignorar esta realidad hasta que ocurra una disrupción significativa. En enero, los inventarios globales observables de petróleo cayeron en 40,5 millones de barriles, con una reducción de 26,1 millones de barriles en productos refinados. Mientras que los inventarios de crudo en países fuera de la OCDE disminuyeron en 45,3 millones de barriles, impulsados principalmente por una caída en las importaciones de China, las existencias totales de la OCDE aumentaron en 11,2 millones de barriles. Adicionalmente, el petróleo en tránsito disminuyó en 6,7 millones de barriles.
A pesar de este hecho, reportado por la propia EIA, el organismo espera que los inventarios globales aumenten en casi 1 millón de barriles por día en este primer trimestre. Parte de esta discrepancia se debe a los “balances no contabilizados”, que en enero registraron una cifra sorprendente de +2,33 millones de barriles por día, reflejando la brecha entre los balances implícitos y los reportados.
Este tipo de desconexión con el consenso del mercado no es nueva, y no afecta solo a la demanda. A finales de 2023, cualquiera que siguiese el mercado de crudo podía anticipar una desaceleración en la producción de crudo en EE.UU. para 2024, en un contexto donde la mayoría del mercado proyectaba otro año de fuerte crecimiento. Finalmente, los datos confirmaron el crecimiento más lento de la producción petrolera estadounidense desde el inicio del auge del Permian en 2016.
h/t @ericnuttall En su reporte más reciente, la EIA cifra la demanda de febrero en 105.17Mb/d, y la oferta en 103.92Mb/, para un déficit implícito de 1.25Mb/d!
Encuentra la tendencia cuya premisa es falsa y apuesta en contra.
— George Soros
La explicación a la debilidad del precio la encontramos en el siguiente gráfico, que muestra cómo el posicionamiento financiero se encuentra, sesgado a la baja, en extremos no vistos en los últimos 14 años. Este tipo de estrategias, reforzadas en sentimiento por el momentum funcionan hasta que dejan de funcionar y, cuando dejen de hacerlo, podemos esperar un giro igualmente violento al alza.
