Bonos a largo plazo (Resumen semanal 11/01)

Esta semana ha habido pocos eventos interesantes que analizar, puesto que el periodo navideño ha dejado algo de calma en el panorama geopolítico y económico. A continuación, listo las noticias más destacadas. Vamos allá:

• Es probable que estos días hayáis estado leyendo muchos artículos alarmistas acerca de la subida de los yields en los bonos a 10 años de Estados Unidos (y otros lugares del mundo, como Reino Unido), pero ¿qué significa e implica realmente?

  

   

  Los bonos a largo plazo, como el Treasury a 10 años, están afectados por varios factores, pero en general podemos entenderlos como un proxy de crecimiento + inflación. Cuando los inversores anticipan que la inflación será más persistente en el futuro, exigen rendimientos más altos para compensar la pérdida de poder adquisitivo de los pagos futuros. Aunque las expectativas inflacionarias a 5 y 10 años se mantienen relativamente estables, los datos recientes, como el aumento de precios en los servicios en Estados Unidos, han reavivado preocupaciones en torno a posibles presiones inflacionarias no controladas. Otro factor importante es el cambio en la política monetaria de la Reserva Federal. Desde septiembre, el banco central ha iniciado recortes en las tasas de interés para evitar una desaceleración económica severa, pero el mercado ahora interpreta que esos recortes podrían ser menores a lo esperado.

  

   

  A esto se suma el aumento de la prima de riesgo (“term premium”), que refleja las incertidumbres a largo plazo. Este indicador, que había sido negativo durante años, ahora está en su nivel más alto en casi una década. La incertidumbre alrededor de Trump y los grandes déficits fiscales no ayudan en este sentido… Finalmente, esto es un mercado como el de acciones, con oferta y demanda. En los últimos años, el Tesoro estadounidense, ha abusado mucho de emisiones de deuda a corto plazo, lo que reducía la oferta bonos a largo plazo y presionaba sus rendimientos a la baja. Sin embargo,parece que el nuevo secretario del tesoro, Scott Bessent va a cambiar la estrategia aumentando la emisión de bonos a largo plazo y elevando aún más sus rendimientos.

  Y, ¿cómo afecta esto a los mercados?

  Desde un punto de vista económico/macro, supondrá aumento de coste de la deuda en USA, y para los mercados: mayor descuento de flujos de caja futuro, competencia de bonos con acciones por capital (se vuelven más atractivos) y son un obstáculo para el crecimiento de los beneficios, con lo que amenazan con hacer tambalear a las bolsas.

  

   

  El dato de empleo estadounidense de diciembre reportado ayer ha triturado todas las expectativas, con el mejor desempeño desde marzo y añadiendo 256,000 puestos de trabajo. La tasa de desempleo baja al 4.1%, mientras que la contraprestación salarial sube un 0.3% respecto a noviembre. Con esta cuadro macroeconómico, se le complica el mandato a la Reserva Federal a la hora de plantear nuevas -y sostenidas- bajadas de tipos de interés, toda vez que la resiliencia del mercado laboral denota una economía muy engrasada, y de seguir flexibilizando la política monetaria, daría alas a repuntes inflacionarios. ¿Cómo ha respondido el mercado?

  • El dólar ha vuelto a subir, acentuando más si cabe la fortísima apreciación que lleva a cuestas tras el triunfo de Trump a primeros de noviembre. Se anticipa una mayor divergencia futura entre bancos centrales, especialmente entre Europa y Estados Unidos.

  • Fuertes caídas en los índices, liderados por el Nasdaq por su mayor correlación con los activos de riesgo; misma tónica en las criptomonedas.

  • El oro se mantenía dubitativo con ligeros avances tras ceder terreno en primera instancia. Se beneficia de la incertidumbre latente, pero un contexto de higher for longer no es precisamente positivo y puede acabar haciendo mella en el precio de los metales preciosos.

  • Explosiva subida -y posterior corrección- del rendimiento de los bonos estadounidenses a 10 años, apuntalando la narrativa que será difícil plantear una agenda de recortes de tipos sostenida. El mercado empieza incluso a descontar un giro en el guion que, en algún momento del año, de paso a nuevas subidas para frenar el sobrecalentamiento económico.

  • El petróleo brillando, si bien ajeno al ruido macroeconómico, muy condicionado por la posible imposición de sanciones a gran escala sobre buena parte de la flota en la sombra rusa, obstaculizando así la capacidad de exportación del Kremlin y mermando una de sus líneas de flotación económicas.

    

     

• Tras casi una década en el poder, Justin Trudeau ha dimitido como primer ministro de Canadá. Era un secreto a voces y una sentencia esperada, tanto por su creciente impopularidad al frente del gobierno liberal que presidía, como por el hecho que su hasta ahora socio de investidura había anunciado su intención de apoyar una moción de censura en su contra. El movimiento de Trudeau, en cualquier caso, busca ganar tiempo a toda costa y evitar así el colapso del partido. Al dimitir, se inicia la cuenta atrás para que su formación designe un nuevo líder que asuma las riendas del ejecutivo, lo cual podría darse tan pronto como en marzo. En paralelo, la Gobernadora General Mary Simon ha prorrogado -a petición de Trudeau- el parlamento hasta el 24 de marzo, dejándolo inhabilitado y garantizando así que él siga ejerciendo de cara visible del país en funciones. Si os fijáis, es un cálculo que recuerda mucho al que hemos analizado estas últimas semanas en Corea del Sur. Llegados a este punto se abren dos escenarios:

  • El primero, que efectivamente haya un relevo en el poder, si bien el nuevo ejecutivo tendría poco menos de seis meses para prepararse para las elecciones generales previstas para el mes de octubre, donde los conservadores liderados por Poilievre parten con una gran ventaja en las encuestas.

  • El segundo, que indistintamente del movimiento planteado por Trudeau, el Nuevo Partido Democrático, encabezado por Jagmeet Singh, consume su amenaza de hacer tumbar al ejecutivo. La próxima sesión parlamentaria estaba programada para el 27 de enero, que podría ser la fecha clave a tener en cuenta. La incógnita es si podrá celebrarse con el hemiciclo cerrado. En caso que sí, las elecciones podrían convocarse tan pronto como para el mes de marzo o abril, tal y como pide la oposición. En caso que no, la horquilla para los próximos comicios podría oscilar entre mayo y octubre.

  

   

  Canadá está en una posición delicada ante la inminente llegada de Trump a la Casa Blanca. El candidato republicano ya ha dejado meridianamente claro que quiere renegociar no pocos términos con el ejecutivo canadiense, y podría imponer aranceles a una amplia gama de productos y servicios, lastrando la competitividad del vecino del norte. En ese sentido, un gobierno interino sin potestad para legislar ni negociar de forma efectiva no parece la mejor carta de presentación de Trudeau, que entraría en la partida con una baraja claramente perdedora. Tarde más o menos el relevo de poder, parece probable a estas alturas que Poilievre asuma las riendas, lo que tendrá importantes consecuencias en la gestión del país. Un control fronterizo más estricto, en consonancia con los postulados que predica Trump; una senda del déficit acotada para frenar la estanflación enquistada en la economía; y medidas en pro de los sectores primarios del país, liberalizando y flexibilizando requisitos en ámbitos como la energía, la minería o la industria agropecuaria. Sin duda, una victoria de Poilievre sería vista con buenos ojos para los productores de petróleo y gas en las tierras bituminosas de Alberta, principal centro energético del país.

• Meta Platforms ha decidido dar un giro significativo en su estrategia de moderación de contenido, eliminando su programa de verificación de hechos en Estados Unidos y relajando las restricciones sobre temas sensibles como inmigración e identidad de género. Este cambio, que muchos ven como una forma de apaciguar a la nueva administración de Donald Trump, también refleja un intento de Mark Zuckerberg por recalibrar el enfoque de la compañía hacia la libertad de expresión.

  Estos son mis principios, si no le gustan, tengo otros.

  — Groucho Marx

  El anuncio ha sido recibido con reacciones encontradas. Por un lado, Meta plantea sustituir el programa de verificación con un sistema de “Community Notes”, similar al implementado por Elon Musk en X. Por otro lado, este movimiento ha generado críticas, especialmente por parte de organizaciones de verificación de hechos que colaboraban con Meta. Estas sostienen que la decisión no solo afecta la calidad de la información en las plataformas, sino que también pone en riesgo la lucha contra la desinformación.

  El cambio coincide con la incorporación de figuras cercanas a Trump en la estructura de Meta, como Joel Kaplan, ahora líder de asuntos globales, y Dana White, CEO de la UFC, quien se une a la junta directiva. La reubicación de equipos encargados de políticas de contenido y revisiones fuera de California, incluyendo Texas, es otra señal del viraje hacia un enfoque más alineado con la nueva administración republicana.

  Mientras Meta elimina restricciones en Estados Unidos, mantiene su programa de verificación de hechos en regiones como la Unión Europea, donde las regulaciones son más estrictas bajo la Ley de Servicios Digitales. Igual que ahora sucede con las políticas de expresión y censura, mi opinión es que veremos, en un futuro no muy lejano, un giro radical también en las políticas climáticas.

• La conferencia de Donald Trump del martes dejó claras sus ambiciones expansionistas, despertando controversia tanto en el plano diplomático como político. Entre las propuestas destacadas, mencionó la posibilidad de adquirir el Canal de Panamá y Groenlandia, planteando tanto medidas económicas como militares para tal fin. Este enfoque, según Trump, responde a necesidades de seguridad económica. Además, sugirió la posibilidad de convertir a Canadá en un estado de la Unión Americana, argumentando que el actual comercio y apoyo militar hacia ese país no beneficia a Estados Unidos.

  Canadá nunca será el estado 51. Punto.

  Somos un país grande e independiente.

  Somos el mejor amigo de Estados Unidos. Hemos gastado miles de millones de dólares y perdido cientos de vidas ayudando a los estadounidenses a responder a los ataques del 11-S de Al-Qaeda. Proveemos a Estados Unidos miles de millones de dólares en energía de alta calidad y totalmente confiable, a precios muy por debajo del mercado. Compramos cientos de miles de millones de dólares en bienes estadounidenses.

  Nuestro débil y patético gobierno NDP-Liberal no ha logrado destacar estos puntos obvios.

  Yo lucharé por Canadá.

  Cuando sea Primer Ministro, reconstruiremos nuestras fuerzas armadas y recuperaremos el control de la frontera para garantizar la seguridad tanto de Canadá como de Estados Unidos. Recuperaremos el control de nuestro Ártico para mantener a Rusia y China fuera. Eliminaremos impuestos, reduciremos la burocracia y daremos luz verde rápidamente a grandes proyectos de recursos para traer empleos y producción de vuelta a nuestro país.

  En otras palabras, pondremos a Canadá primero.

  — Pierre Poilievre

  Las declaraciones generaron reacciones inmediatas. La primera ministra de Dinamarca, Mette Frederiksen, reafirmó que Groenlandia no está a la venta, mientras que la ministra de exteriores de Canadá, Mélanie Joly, respondió tajantemente que Canadá no cederá ante amenazas.

  En el ámbito de la defensa, Trump también exigió un aumento significativo en el gasto militar de los miembros de la OTAN, instando a que todos alcancen el 5% del PIB en lugar del 2% actualmente recomendado. Este incremento, aunque teóricamente reforzaría la capacidad militar de la alianza, plantea serias dudas sobre su viabilidad económica y política, ya que ninguno de los miembros actuales, ni siquiera Estados Unidos, se acerca a dicho porcentaje.

  Por otro lado, Trump reiteró amenazas directas hacia Hamas, exigiendo la liberación de rehenes israelíes antes de su toma de posesión, subrayando que de no cumplirse, “todo el infierno se desatará”.

• Tic-tac. La narrativa para el sector petróleo está cambiando rápidamente y alinéandose con la realidad, tal como ya dijimos que debía pasar en este Q1. Las previsiones eran de un gran superávit (+1Mb/d) para Q1, lo que provocaría un gran aumento de inventarios y debilidad en el precio, pero vemos cómo, observando la realidad de las reservas, la ruta que están tomando es opuesta.

  

   

  La premisa se basaba en una contribución positiva de los dos pilares que determinan el balance final: una demanda que flojea y una oferta que sorprende al alza. En el caso de la demanda, todos los datos que llegan (con la excepción de algunas economías europeas) son positivos (en la imagen de debajo podemos ve rla demanda de India en los últimos años), mostrando tasas de crecimiento consistentes.

  

   

  Por la parte de la oferta, más de lo mismo: la EIA esperaba un gran crecimiento en USA y algunos países como Brasil (producción plana en 2024). Si vemos los datos de Estados Unidos, único polo de crecimiento fuera de la OPEC en los últimos 10 años, observamos cómo no han conseguido aumentar las cifras en 2024, y los indicadores geológicos y por cuencas no pronostican un gran cambio a esta realidad. Mi pronóstico es que veremos un cambio radical en sentimietno conforme esta realidad vaya siendo conocida por los inversores generalistas, y las acciones de petróleo y gas responderán acorde.

  

   

  La administración Biden ha lanzado un último golpe contra el sector energético ruso antes del traspaso de poder a Trump, anunciando un paquete de sanciones que busca debilitar significativamente los ingresos petroleros de Moscú, clave para financiar su maquinaria bélica. Entre las medidas destacan sanciones a gigantes como Gazprom Neft y Surgutneftegas, junto con la inclusión de 183 embarcaciones en la lista negra por su participación en exportaciones energéticas rusas (esto lo hemos jugado también por la parte del shipping). El objetivo es claro: aumentar los costes operativos y logísticos de Rusia, erosionando su capacidad de generar ingresos en el sector energético.

  El impacto inmediato se reflejó en los mercados, con el Brent alcanzando los 80$/b por barril, un máximo trimestral. La jugada coloca a Donald Trump en una posición incómoda. Durante su campaña prometió finalizar la guerra en Ucrania en seis meses y mostró escepticismo sobre el uso de sanciones como herramienta de presión. Sin embargo, revertir estas medidas, que generan presiones inflacionistas, podría enfrentar una fuerte resistencia en el Congreso, incluso desde su propio partido, que ha exigido más acciones contundentes contra los ingresos energéticos de Rusia.